作為曾經的“招保萬金”，招商蛇口(001979.SZ)正漸漸脫離房企第一梯隊陣容，其掌門人孫承銘不得不面對主營放緩、營收銳減、負債猛增、轉型收效甚微的一連串尷尬局面。

據招商蛇口披露的一季度財務報告顯示，報告期內實現營業收入43.50億元，同比減少53.71%;實現歸屬上市公司股東的凈利潤26.26億元，同比減少55.03%。歸屬于上市公司股東的扣除非經常性損益的凈利潤26.05億元，同比減少48.79%。而2018年一季度該公司實現歸母凈利潤58.41億元。

業績下滑的同時，長江商報記者梳理發現，招商蛇口總負債連續5年上漲，資產負債率連續3年上漲。截止2019年3月31日，負債合計3264.48億元，資產負債率為73.29%，貨幣資金僅為623.62億元。

此外，招商蛇口的主營業務為社區開發與運營，此部分為該公司貢獻了88%以上的收入。公司公告顯示，招商蛇口的房地產業務收入增速已經連續三年下滑。2016年至2018年，招商蛇口社區開發與運營業務收入增速分別為33.9%、18.69%和13.97%。

主業增速放緩的同時，投資收益比重加大，近4年投資收益增長超過10倍，Wind數據顯示，2015--2018年招商蛇口投資收益分別為5.85億元、42.03億元、29.1億元、65.48億元。2018年占歸母凈利潤的42.97%。財務費用也增長較高，2018年財務費用高達24.84億元，同比增長180.73%。

“從業績下滑來說，說明資產重組后企業調整還不到位，一方面是受到行業降溫的影響，另一方面也不排除此類企業內部重組后，溝通成本增加，類似費用等壓力上升，這都會削弱相應的利潤空間。”財經評論員嚴躍進對長江商報記者表示。

一季度營收凈利雙降超50%

招商蛇口創立于1979年。2015年12月30日，招商蛇口吸收合并招商地產實現無先例重組上市，打造了國企改革的典范和中國資本市場創新標桿。在2017年沖進“千億”俱樂部，2018年，招商蛇口房地產銷售額為1680億元，在所有房企中排行第12位。

日前，招商蛇口業績公告顯示，5月單月，實現簽約銷售金額102.13億元，同比增加14.48%;1-5月內，招商蛇口累計實現簽約銷售金額519.17億元，同比增加20.01%。中原地產研究中心統計數據顯示，截止到6月12日，共有32家房企公布業績報告，32家銷售金額共計19343億，同比上漲幅度達33%，顯然，低于行業增速水平。

財經評論員肖磊向長江商報記者指出，從整個公司發展的角度看，實際上也是跟招商蛇口的上游資本運作有一定關系，包括設立地產基金，引入投資等等，這些活動會在一個時間段內形成財務上的諸多波動性。另外在轉型的過程中，整個成本和項目開發實際上會受到一定影響。

招商蛇口表示，此次一季度收入下滑是受工程節點鋪排影響，報告期內結轉面積下降，導致營業收入同比下降。公司2019年竣工面積預計將達1000萬平方米，但年度內分布不均衡，竣工以及結轉量大多集中在下半年。

負債攀升現金流驟降

業績下滑的同時資金壓力漸顯。財報顯示，今年一季度總負債3264.48億元，同比增長25.47%。一季度負債率為73.92%，較去年同期有所增長。其中遞延所得稅負債增長明顯，一季度為12.08億元，較上年度末增加163.61%，增長因為喪失控制權收益形成的遞延所得稅負債。

現金流也急劇下滑，財報顯示，一季度經營活動產生的現金流量凈額-89.65億元，同比上升2.58%。籌資活動產生的現金流量凈額57.19億元，同比減少44.01%，因為返還少數股東款項增加。一季度投資活動產生的現金流量凈額-17.51億元，同比減少440.1%，主要因為項目整體轉讓獲取的現金凈額減少。

值得注意的是，近年招商蛇口投資收益比重加大，近4年投資收益增長超過10倍，2018年占歸母凈利42.97%。Wind數據顯示，2015年招商蛇口投資收益還只有5.85億元，但2016年至2018年間，該公司投資收益分別達到了42.03億元、29.1億元和65.48億元。

肖磊指出，投資收益實際上也是一種轉型的結果，目前看由于業務結構的轉型，投資收益增長較為明顯，但跟房地產業務相比，投資收益實際上存在較大的不可控性，而且很多時候是被動收益，這會給企業增加一些不確定性風險，對風控的要求比較高，整體管理執行成本可能會不降反升。

此外，變賣公司也成為招商蛇口投資收益的主要來源，關聯公司頻頻閃現在轉讓資產的接盤方中。2017年，招商蛇口分別以27.64億元和20.59億元向勝聯投資有限公司(以下簡稱“勝聯投資”)出售了高立企業有限公司和長誠企業有限公司，分別獲得了13.86億元和10.32億元的投資收益;2018年招商蛇口完成出售上海招商局大廈、上海招商局廣場及北京招商局大廈3項資產，實現轉讓收益凈額33.11億元;2019年一季度，招商蛇口子公司深圳市樂藝置業有限公司、深圳市商啟置業有限公司增資擴股轉讓51%股權扣稅后產生凈收益22.5億元，為利潤主要來源。

或分拆資產上市

2015年12月30日，招商蛇口吸收合并招商地產實現重組上市，重組上市后，招商蛇口開始謀求轉型。

與此同時，招商蛇口開始進行資本化運作，今年4月28日，中航善達(000043.SZ)發布《發行股份購買資產暨關聯交易預案》透露，中航善達發行股份購買招商局物業管理有限公司100%股權的發行價確定是7.9元/股，為定價基準日前60個交易日股票均價的90%。

資料顯示，中航善達為目前A股市場僅有的兩家主業為物業管理的上市公司，招商物業則是招商蛇口旗下的一家物業管理與服務公司。

招商物業是否借殼中航善達實現上市計劃?業內認為，此次股權收購不排除招商物業曲線上市的計劃，但若想真正實現借殼上市，仍需時日。

嚴躍進向長江商報記者表示，分拆上市總體上值得肯定，物業企業上市，利好專業化發展。同時對于多元化的發展來說，也可以降低相關成本。從實際過程看，招商蛇口在園區物業管理方面其實也是有較大優勢的。

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