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    • 民企紓困一年間:百余家民營(yíng)上市公司已經(jīng)或?qū)@得國資紓困 有的繼續(xù)跋涉

      2019-06-20 11:16:41 來源: 證券時(shí)報(bào)

    自去年年中京深兩地分別出現(xiàn)首家民企成功獲得國資紓困馳援算起,至今將滿周年。一年間,多路紓困資金加速入場(chǎng),尤其是各地政府主導(dǎo)的全國性紓困行動(dòng)星火燎原般展開,百余家民營(yíng)上市公司宣布已經(jīng)或?qū)@得國資紓困。

    不過,接受證券時(shí)報(bào)記者采訪的多位實(shí)操界人士透露,在部分紓困項(xiàng)目進(jìn)展順利的同時(shí),一些項(xiàng)目也存在紓困資金與民企對(duì)接不順暢的現(xiàn)象,這意味著,在部分民企或?qū)嵖厝顺晒Χ冗^流動(dòng)性危機(jī),出讓控股權(quán)之后坐享“非控股股東紅利”的同時(shí),另外一部分民企及其實(shí)控人仍將繼續(xù)跋涉于流動(dòng)性吃緊的境況中。

    脫困的幸福

    廣西國資馳援網(wǎng)宿科技、瀘州國資入主跨境通……國資入股民營(yíng)上市公司的案例自6月以來再度增多,意味著各路國資紓困上市民企流動(dòng)性正穩(wěn)步推進(jìn)。部分媒體將這輪國資紓困的新高潮稱為“紓困第二季”。

    公開統(tǒng)計(jì)顯示,目前宣布已經(jīng)或?qū)@得國資紓困的民營(yíng)上市公司家數(shù)早已破百。絕大部分獲國資紓困的民營(yíng)企業(yè)對(duì)證券時(shí)報(bào)記者表示,公司正經(jīng)歷多層面的積極變化。

    主營(yíng)能源凈化的三聚環(huán)保是全國首批國資紓困標(biāo)的之一。北京海淀區(qū)國資委的入主,使公司自2002年起首次擁有了實(shí)際控制人。公司負(fù)責(zé)人王尊向證券時(shí)報(bào)記者介紹說,紓困已經(jīng)給三聚環(huán)保帶來了明顯積極變化:“短期來看解決了公司流動(dòng)性和高應(yīng)收賬款這兩大燃眉之急;從更深層次來看,公司的經(jīng)營(yíng)和管理模式都在走向優(yōu)化。”

    多年來,三聚環(huán)保在推廣技術(shù)時(shí)采用先向客戶貸款建廠、在客戶取得收益后按照特定賬期還款這一模式進(jìn)行,這在帶動(dòng)公司營(yíng)收增長(zhǎng)的同時(shí),應(yīng)收賬款規(guī)模也不斷增加,一度引發(fā)外界對(duì)公司“墊資模式”的質(zhì)疑。

    據(jù)王尊介紹,三聚環(huán)保此前曾籌劃改變此類業(yè)務(wù)模式并進(jìn)行轉(zhuǎn)型,但直到國資入主后這一轉(zhuǎn)型才真正落地。“現(xiàn)在公司項(xiàng)目并非只要賺錢就去做,而是必須要符合整體的戰(zhàn)略要求,甚至?xí)c國家層面的需求相結(jié)合。”

    與轉(zhuǎn)型相伴而生的是公司決策的科學(xué)化。“此前通常由一把手來判斷某個(gè)項(xiàng)目的可行性,國資入主后通常要技術(shù)委員會(huì)、經(jīng)濟(jì)委員會(huì)甚至區(qū)國資委的層層審查,需要有嚴(yán)格的可行性研究報(bào)告才能進(jìn)入下一步實(shí)操階段。在新的經(jīng)濟(jì)環(huán)境下,這種決策流程正逐漸成為公司的管理優(yōu)勢(shì)。”王尊說。

    由于本輪接受紓困的民營(yíng)企業(yè)幾乎全部飽受過“缺錢”之苦,國資入主后讓民營(yíng)企業(yè)感受最深的,還是來自于流動(dòng)性。國資通過股、債等多種形式的介入,使上市公司及其實(shí)控人實(shí)現(xiàn)了“輸血式復(fù)活”。

    三聚環(huán)保是典型的上市公司復(fù)活案例。海淀國資拿出真金白銀,通過受讓應(yīng)收賬款、認(rèn)購非公開發(fā)行股份等方式,使三聚環(huán)保的現(xiàn)金流問題加速化解。

    此外,國資紓困給民企原實(shí)控人帶來的改變更為明顯。隨著紓困資金的到位,高比例股權(quán)質(zhì)押和高杠桿率下降趨勢(shì)逐步顯現(xiàn)。流動(dòng)性難題的緩解以及融資渠道的暢通,只是民營(yíng)企業(yè)在國資紓困后出現(xiàn)狀態(tài)好轉(zhuǎn)的表征之一,實(shí)際上,“脫困的幸福”還在向其他層面加速滲透。

    記者在調(diào)研中發(fā)現(xiàn),獲國資紓困的民企不少都在經(jīng)歷一連串的“連環(huán)效應(yīng)”。如S公司去年獲北京國資紓困后,開始了與大型央企的合作。公司負(fù)責(zé)人透露,繼引入國資之后,目前正在籌劃引入中糧集團(tuán)。“有了國資‘背書’,公司在業(yè)務(wù)拓展尤其是央企業(yè)務(wù)拓展方面開始大踏步前進(jìn)。”

    “化緣”的一年

    民企上市公司原實(shí)控人對(duì)于本輪國資紓困所帶來的“天淵之別”感受最深。

    東北P公司去年出現(xiàn)股權(quán)質(zhì)押危機(jī),2018年底成為山東國資紓困對(duì)象。P公司原實(shí)控人李磊出讓控股權(quán)后,成為第二大股東。在李磊眼中,從2018年到2019年,自己“仿佛過了好幾輩子”。

    “去年簡(jiǎn)直成了‘化緣’的一年,我全年只干了一件事,每天四處融資找錢。一年時(shí)間里,身體和精神都備受折磨,我第一次體驗(yàn)到創(chuàng)業(yè)以來從未有過的痛苦和委屈。”李磊坦陳。

    在李磊看來,“委屈”主要來自兩點(diǎn):

    其一是新規(guī)效應(yīng)。“當(dāng)時(shí)我持有公司股份約70%,個(gè)人質(zhì)押比例不足40%,以為這種‘抵一半剩一半’的方式足以保證資金周轉(zhuǎn)。按我的計(jì)劃,通過體外孵化優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目,待未來成熟之后注入上市公司的方式,可以實(shí)現(xiàn)公司盈利能力的提升。不料后來出臺(tái)監(jiān)管新規(guī),尤其是質(zhì)押比例超過50%的股票不得作為質(zhì)押標(biāo)的再融資的政策,讓我的質(zhì)押比例瞬間變成頂格。”

    李磊當(dāng)時(shí)想到的辦法是通過減持部分股份降低質(zhì)押比例。但咨詢機(jī)構(gòu)后得知,自己還同時(shí)受到減持新規(guī)的限制。“一切都在突然之間,我已經(jīng)變得沒法給質(zhì)權(quán)人還錢了。”

    其二,金融機(jī)構(gòu)抽貸。“當(dāng)時(shí)我進(jìn)行了4億元質(zhì)押貸款,但在2018年,機(jī)構(gòu)紛紛找我還錢。當(dāng)時(shí)想,我一直在做實(shí)業(yè),從未違規(guī),為什么也會(huì)遭遇抽貸?這不相當(dāng)于我剛爬到一半就被撤梯子嗎?”

    因此,到處借錢、“化緣”成為常態(tài)。李磊去年在融資借錢方面花費(fèi)的時(shí)間和精力遠(yuǎn)大于為公司開拓新市場(chǎng)、優(yōu)化公司戰(zhàn)略和運(yùn)營(yíng)等所花費(fèi)的精力,P公司2019年一季度業(yè)績(jī)也自上市以來首次出現(xiàn)虧損。“我下定決心一定要出讓控股權(quán)。”李磊對(duì)證券時(shí)報(bào)記者表示。

    2018年下半年,李磊開始與地方國資接洽。“當(dāng)時(shí)我分別跟湖南、山東、江西三地國資委洽談,這些國資都分別找到了3家紓困標(biāo)的公司,收購我們公司的價(jià)格是另外兩家的總和。不過,由于我們公司沒有商譽(yù)減值埋雷,且負(fù)債規(guī)模僅10億元左右,資產(chǎn)優(yōu)良,很快便成為重點(diǎn)紓困目標(biāo)。”

    民企和國資雙方一拍即合,與各自需求都能得到滿足有關(guān)。一方有設(shè)備有人才,另一方有錢有市場(chǎng),且李磊與山東國資在公司戰(zhàn)略和運(yùn)營(yíng)思路上高度一致,雙方都認(rèn)為合作可以保證P公司持續(xù)健康發(fā)展。

    在李磊看來,公司持續(xù)發(fā)展的根基就在于流動(dòng)性。“公司上市以來曾有過多次戰(zhàn)略布局,不過融資成本太高,限制了發(fā)展。比如,我們投建一個(gè)新項(xiàng)目如果融資成本超過10%,項(xiàng)目就很難盈利,而低于8%每年利潤(rùn)就能達(dá)500萬元,6年收回成本。目前國資大股東的融資能力非常強(qiáng),隨時(shí)可以發(fā)債融資,我希望大股東能夠低息借錢給公司,幫助公司實(shí)現(xiàn)內(nèi)生發(fā)展和外延并購。”

    李磊雖然“降格”為P公司二股東,但依然實(shí)際操刀公司運(yùn)營(yíng)。當(dāng)記者問及出讓控股權(quán)后是否有遺憾時(shí),李磊表示“一點(diǎn)也沒有”。

    “我自己完全是為了公司的持續(xù)發(fā)展,才選擇了放棄控股權(quán)。”李磊表示,“個(gè)人感覺,相比于成熟資本市場(chǎng),在A股公司中做控股股東所要承擔(dān)的義務(wù)更多。現(xiàn)在能夠看到國資民營(yíng)互補(bǔ),看到企業(yè)進(jìn)入創(chuàng)業(yè)以來的最好狀態(tài),我對(duì)位居二股東甘之如飴。”

    艱難的接洽

    不過,也有部分民營(yíng)企業(yè)反映,本輪國資紓困中的“甘之如飴”者占比并不高。記者調(diào)研中也發(fā)現(xiàn),相當(dāng)數(shù)量的民企群體仍在“苦撐”,部分民營(yíng)企業(yè)對(duì)國資紓困提出的條件難以接受,這種情況在異地紓困中出現(xiàn)的概率更大。

    從2018年底開始,R公司與多路紓困國資進(jìn)行過談判,公司董秘劉青本人所接待過的國資就達(dá)到5批。“各類資金都來跟公司談過,不過大部分都提出了遷址或者實(shí)控要求,很快便沒了下文。”

    以湖南省某市國資為例,劉青介紹,一開始雙方談得非常投機(jī),對(duì)方關(guān)心實(shí)際控制人的資金缺口是多大。當(dāng)?shù)弥獌H有6億元規(guī)模的股權(quán)質(zhì)押債務(wù)時(shí),該國資馬上提出需要對(duì)公司控股的要求。“后來我得知,該市上世紀(jì)90年代有一批公司上市,近年再無新的IPO項(xiàng)目,實(shí)現(xiàn)控制權(quán)后下一步就會(huì)要求公司遷址至該市,我方對(duì)此明確拒絕。”

    山東某國資平臺(tái)也曾來到R公司,該平臺(tái)向公司承諾,要將國資平臺(tái)本身的年利潤(rùn)規(guī)模做到10億元,總資產(chǎn)也要做到千億元級(jí)別。劉青一聽就判斷出,接受該國資平臺(tái)紓困后肯定要并表,于是婉言回絕。

    “除了實(shí)控、遷址等要求外,還有部分國資平臺(tái)提出的資金回報(bào)率較高,這也是公司無法允諾的。雖然我們與不少國資方都有過接洽和商討,但目前仍未簽署正式協(xié)議。”劉青以個(gè)人經(jīng)歷給出的判斷是:很大比例的紓困談判難以成功。

    對(duì)外經(jīng)貿(mào)大學(xué)公共政策研究所首席研究員蘇培科對(duì)證券時(shí)報(bào)記者表示,多地紓困資金設(shè)立后,紓困對(duì)象并非局限于本地企業(yè),而是瞄向全國。之所以交易難度大,多是與國資紓困過程中通常會(huì)捆綁部分條件,導(dǎo)致不少民營(yíng)企業(yè)大股東無法接受有關(guān)。“如果民企質(zhì)地不佳,國資不會(huì)列入紓困考慮;如果是優(yōu)質(zhì)企業(yè),就會(huì)走談判步驟,考慮是股權(quán)介入還是債權(quán)介入。相對(duì)而言,債權(quán)介入更為民企所接受,而股權(quán)介入尤其是期望控股,部分民營(yíng)企業(yè)家就會(huì)認(rèn)為是‘來搶股份’。”

    那么,為什么民企實(shí)控人不能同P公司一樣,讓渡實(shí)控權(quán)呢?蘇培科稱與多種因素有關(guān)。“A股公司的殼都是有價(jià)值的,如果失去控股權(quán),往往意味著原實(shí)控人及其全班人馬將可能徹底離開公司。”

    不過記者梳理發(fā)現(xiàn),本輪國資紓困行動(dòng)中,保留原團(tuán)隊(duì)實(shí)際運(yùn)營(yíng)權(quán)的案例并不少見。例如,湖南工程機(jī)械“三駕馬車”之一山河智能被納入廣州國資旗下,廣州萬力派駐該公司的董事就曾明確,山河智能要在主業(yè)、團(tuán)隊(duì)、注冊(cè)地層面保證“三不變”。

    實(shí)際上,在部分民企不接受的同時(shí),紓困國資方面也有所顧慮。華東地區(qū)某國資負(fù)責(zé)人介紹,“我們平臺(tái)對(duì)紓困企業(yè)畫像比較明晰:主要在優(yōu)勢(shì)特色產(chǎn)業(yè)中選擇救助標(biāo)的,重點(diǎn)選擇高新技術(shù)企業(yè)以及戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)、優(yōu)勢(shì)傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)和現(xiàn)代供應(yīng)鏈等領(lǐng)域的龍頭上市公司。不過,一方面,平臺(tái)自身的紓困資金規(guī)模不足以覆蓋所有陷入困境的優(yōu)質(zhì)企業(yè);另一方面,一些公司把紓困資金當(dāng)成‘天上掉下的餡餅’,不拿白不拿,卻不想承擔(dān)對(duì)應(yīng)義務(wù)。在我們所接觸的案例中,就有大股東股權(quán)質(zhì)押融資沒有用在實(shí)體經(jīng)濟(jì)層面,出現(xiàn)股權(quán)質(zhì)押危機(jī)是自找的,紓困資金憑什么要援助他呢?”

    由于部分紓困交易難以達(dá)成,部分民營(yíng)企業(yè)將繼續(xù)跋涉在流動(dòng)性相對(duì)吃緊的環(huán)境中,為尋求紓困四面出擊仍是常態(tài)。

    R公司劉青坦陳,2019年將是公司歷史上最艱難的一年。由于至今沒有洽談到合適的國資,實(shí)控人債務(wù)危機(jī)尚未解除。“此前出臺(tái)的減持新規(guī)使大宗交易之路幾近封堵,這是公司大股東股票質(zhì)押比例走高的原因之一。實(shí)控人最高時(shí)有10億元規(guī)模的股票質(zhì)押,用于在R公司體外孵化項(xiàng)目。這些質(zhì)押都是有成本的,最低也要年化5%~6%的成本,每年償息就要6000萬元左右。在經(jīng)濟(jì)增速下滑周期下,投什么可以掙到這么多錢呢?”

    更糟糕的是,由于凈利潤(rùn)連續(xù)兩年虧損,目前R公司股票已經(jīng)被交易所*ST處理,金融機(jī)構(gòu)不愿再給公司做股票質(zhì)押。

    劉青指出,倘若公司股票沒有被*ST,實(shí)控人流動(dòng)性還是挺容易解決的。“一方面,實(shí)控人一直在通過其他途徑降低質(zhì)押比例,目前負(fù)債總規(guī)模已降到6億元左右;另一方面,隨著科創(chuàng)板的開板,實(shí)控人此前所投資的部分公司資產(chǎn)得以證券化,流動(dòng)性危機(jī)緩解有望提速。2019年難關(guān)能否成功渡過,將決定公司未來數(shù)年命運(yùn)。”

    如何真正“解渴”?

    雖然國資紓困一直在穩(wěn)步推進(jìn),但梳理上市公司公告可以發(fā)現(xiàn),國資紓困大體經(jīng)歷了兩輪高潮:去年四季度,上市民企的控制權(quán)轉(zhuǎn)讓案例突然增多,春節(jié)后出現(xiàn)環(huán)比下滑;而從5月開始,民營(yíng)上市公司轉(zhuǎn)讓控股權(quán)的案例迅速回暖,近一個(gè)月就有約15家上市公司發(fā)布控制權(quán)變更提示性公告,其中9家上市公司的接盤方是國資。

    在蘇培科看來,這折射出中國經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)環(huán)境的變遷。“在上一輪緊縮周期中,受困的往往是此前最活躍的民營(yíng)企業(yè),無論從國資紓困還是從近期央企頻繁整合地方國企來看,國資角色日趨重要。不過值得注意的是,從歷史經(jīng)驗(yàn)來看,但凡小企業(yè)活力大增、民企并購增多,往往表明經(jīng)濟(jì)創(chuàng)新力較足、民資生存環(huán)境較好;相反,大企業(yè)并購增多,小企業(yè)危機(jī)難解,往往折射出市場(chǎng)創(chuàng)新力的減弱。”

    但記者發(fā)現(xiàn),部分國資進(jìn)行紓困的同時(shí),在保證民企創(chuàng)新能力和機(jī)制靈活性方面已經(jīng)有所部署。例如,有部分城市明確,國資紓困民企,既不能完全放手不管,也不能過于干涉經(jīng)營(yíng),以保持民企靈活經(jīng)營(yíng)的機(jī)制,這樣對(duì)于保證國有資產(chǎn)的保值增值也是有利的。

    “救急不救窮”一直被視為本輪國資紓困的重要原則。對(duì)于這一原則,中泰信托董事長(zhǎng)吳慶斌曾公開闡釋:首先,不救落后產(chǎn)業(yè),落后產(chǎn)能該退出要退出;其次,救“好人”不救“壞人”,如果企業(yè)老板是有信用好人要救,如果企業(yè)老板不務(wù)正業(yè),不能救。“中國只要把好的企業(yè)家救出來,經(jīng)濟(jì)過兩三年就會(huì)脫胎換骨”。

    不過也有業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為,這一原則在落地時(shí)會(huì)面臨一些挑戰(zhàn)。S公司前述負(fù)責(zé)人表示,“從我個(gè)人接觸的案例來看,在實(shí)操中,國資更傾向于紓困當(dāng)?shù)卦诰蜆I(yè)、產(chǎn)品、品牌等方面影響力最大的企業(yè);對(duì)于真正有核心技術(shù)卻沒有做大的企業(yè)來說,國資紓困要走層層審批程序,這些企業(yè)難以得到及時(shí)紓困。”

    劉青提出的解決之策是,應(yīng)該讓不同風(fēng)險(xiǎn)偏好的資金選擇不同風(fēng)險(xiǎn)的項(xiàng)目。“紓困方的模式,應(yīng)該是在幾個(gè)項(xiàng)目上賺大錢,也應(yīng)該允許部分項(xiàng)目存在賠錢的可能。只有這樣才能真正放開國資手腳,更高效地紓困民企流動(dòng)性。”

    王尊也指出,國資紓困應(yīng)該堅(jiān)持短期收益與長(zhǎng)期效益的結(jié)合。“此前市場(chǎng)中出現(xiàn)一些案例,有的企業(yè)并非優(yōu)質(zhì)資產(chǎn),當(dāng)國資為其紓困后,大股東反而減持離開。實(shí)際上,這些公司就應(yīng)該退出市場(chǎng),不能用紓困的名義把該請(qǐng)出、退出的資產(chǎn)留住,讓它們低質(zhì)量發(fā)展去影響經(jīng)濟(jì)。紓困的中期目標(biāo)一定是恢復(fù)企業(yè)的造血功能,因此絕不能選擇無底洞式的僵尸企業(yè)。”

    記者注意到,部分民企在短期“解渴”與中長(zhǎng)期“解渴”方面正在進(jìn)行嘗試。以率先行動(dòng)的深圳國資為例,其紓困行動(dòng)資金被稱為“共濟(jì)資金”。深圳國資紓困不止于資金上的雪中送炭,比如入股怡亞通后,其聯(lián)合發(fā)起設(shè)立相關(guān)產(chǎn)業(yè)基金,支持與怡亞通協(xié)同的創(chuàng)新型企業(yè)落戶深圳,借助政府政策與資源,支持企業(yè)發(fā)展。

    劉青對(duì)證券時(shí)報(bào)記者表示,致力于持久發(fā)展的民營(yíng)企業(yè)必然希望長(zhǎng)短期效益的結(jié)合。“雖然短期救急措施很重要,但不能把這些強(qiáng)心針誤當(dāng)作中長(zhǎng)期的改革政策。解決民企融資難、融資貴和民營(yíng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程中所面臨的諸多問題,除了紓困之外,還需要更深層次的改革。”

    (文中P、R、S公司均為A股上市公司;應(yīng)被采訪者要求,文中公司負(fù)責(zé)人均為化名)

    關(guān)鍵詞: 民企紓困 民營(yíng)上市公司

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